Vedat Kitapçılık
Kargo Gönderim Saatleri;
Hafta İçi Saat 16:00 'ya kadar
Cumartesi Saat 11:00 'e kadar
Kartlarına Taksit
Seçeneklerimiz Vardır!
Banka Hesap Bilgilerimiz
Destek
HATTI
0212
240 12 54
240 12 58
Favori
Listenizde
Ürün Yok!
Sepetinizde
Ürün Yok!
Yeni Çıkan Yayınlar:      Nisan (36)      Mart (138)      Şubat (201)      Ocak (190)

Sermaye Piyasasında İşleme Dayalı Manipülasyon Ve Özel Hukuk Bakımından Sonuçları

Sermaye Piyasasında İşleme Dayalı Manipülasyon Ve Özel Hukuk Bakımından Sonuçları



Sayfa Sayısı
:  
245
Kitap Ölçüleri
:  
16x23 cm
Basım Yılı
:  
2008
ISBN NO
:  
978-975-537-189-4

35,00 TL











GİRİŞ Tarih boyunca ticaretin gelişimi, insanın evrimiyle paralel biçimde gerçekleşmiştir. Mal takasına dayalı ticaret, paranın ticaret hayatında kullanılmaya başlanması ve para karşılığı mal değişimine dayalı ticaret, sınır ötesi ödeme ve teslim olanaklarının gelişmesi, elektronik ticaret, ticari yaşamda kilometre taşlarını oluşturan noktalardır. Bu süreç içerisinde ticaretin yöntemi, esasa ve şekle ilişkin kuralları önemli ölçüde değişiklik göstermiştir. Ancak her dönemde, ticarete konu malın değeri, ticari anlaşmaların yapılmasındaki merkezi rolünü korumuştur. Ticari ilişkilerin özünde, ihtiyaçlar ve değer kavramı yatmaktadır. Bir malın değerini belirleyen birçok etken vardır. Değer, öze ilişkin bir kavramı ifade etmektedir. Fiyat ise, bu mala atfedilen öneme ve ihtiyaçlara paralel olarak bir mala ödenmesi genel olarak kabul edilen bedeli ifade eder. Bu noktada değer-fiyat farklılığı ortaya çıkmaktadır. Bir başka deyişle, bir malın değeri ve fiyatı birbirine eşit olmayabilir. Mala duyulan ihtiyacın artması, arzdaki sıkışıklıklar, malın fiyatını değerinin üzerine çıkarabileceği gibi, arz fazlası ve dönemsel ihtiyaç azalması gibi etkenler, malın fiyatını değerinin altına düşürebilir. Fiyatı ve değeri belirleyen birçok etken olmasına rağmen, fiyat, değerin en önemli göstergesi olma özelliğini korumuştur. Fiyat-değer ilişkisi, ticari işlemlerin yöntemine göre farklılık arz eder. Hazırlar arasındaki ya da tarafların birbirini tanıdığı işlemlerde, taraflar anlaşmanın koşullarını tartışma, pazarlık yapma ve fiyat üzerinde uzlaşma olanağına sahiptir. Aynı şekilde, malın tek tip özellikler taşımadığı işlemlerde, malın niteliği üzerinde görüşme yapılabilir ve uzlaşılan niteliğe bağlı olarak fiyat tespit edilebilir. Bu işlemlerin ortak özelliği, malın fiyatının taraflar arasındaki görüşmeden sonra ortaya çıkmasıdır. Fiyat, taraflar arasında kararlaştırılan bir unsur olduğu için, bir diğer işlemde kullanılma zorunluluğu olmadığı gibi, aleniyet kazanmaması nedeniyle gösterge olma özelliği de bulunmamaktadır. Fiyatın satıcı tarafından önceden ilan edildiği hallerde, fiyat bir gösterge olmakla beraber, satıcılar arasındaki rekabet veya malın tek tip özellikler taşımamasına bağlı olarak, farklı fiyatlardan işlem gerçekleştirilmesi mümkündür. Ayrıca fiyat ilan edilmesine rağmen, taraflar arasındaki pazarlık sonucu nihai fiyata ulaşılabilmektedir. Tüm bu hallerde fiyat, değerin en önemli göstergesi olmakla beraber, çeşitli etkenlere bağlı olarak farklılık gösterebilmektedir. 2 GİRİŞ Alıcının ve satıcının birbirini tanımadığı, işlemin gerçekleşmesi bakımından tanımasının da gerekmediği anonim piyasa işlemlerinde ise fiyatın işlevi, diğer ticari işlemlerden çok daha önemlidir. Zira anonim piyasa işlemlerinde tek tip ürünler, tek tip koşullarla işlem görmekte; taraflar arasında pazarlık ya da işlem koşullarının tartışılması mümkün olmamakta; piyasada oluşan fiyat kamuya açıklanarak aleniyet kazanmaktadır. Bu sistemde, fiyat gösterge özelliği taşımakta, anonim piyasada işlem yapmak isteyenler, fiyatları izleyerek, yatırım kararlarını vermektedir. Dolayısıyla burada fiyat, yatırım kararlarının verilmesinde yönlendirici olmanın ötesinde, belirleyici olmaktadır. Mal ve menkul kıymet borsaları, tek tip ürün ya da malın, tek tip koşullarla işlem gördüğü piyasaların en tipik örnekleridir. Anonim piyasada, yatırımcılar yatırım kararlarını verirken, yatırım alanı tercihleri, yatırım eğilimleri, zamanlama, risk üstlenme eğilimi ve yeteneği, psikolojik etkenler gibi birçok husus rol oynar. Yatırım yapılacak malın değeri konusunda da, fiyat, temel ölçütü oluşturur. O halde anonim piyasalarda fiyat-değer ilişkisi, diğer işlemlerle kıyaslandığında göreceli olarak daha güçlüdür. Fiyat oluşumunda, gerçek değeri yansıtacak değerlendirme, piyasa tarafından yapılır. Ürün piyasasında, ürünün yetiştiği bölge, ürün özellikleri, o yılın iklim özellikleri gibi doğal etkenler önem taşırken, menkul kıymet işlemlerinde, bilgi, değerin fiyata yansımasında temel araç işlevi görür. Yatırımcılar, kamuya açıklanan bilgiyi kullanarak yatırım kararlarım verirler. Bir başka deyişle bilgi fiyata yansır. Bu nedenle de fiyatın bilgiyi taşıma, iletme işlevi vardır. Yatırım kararlarının alınmasında, ekonomik etkenlerin dışında, kişisel ve psikolojik etkenlerin de etkili olması, bilginin göreceli önemini ortadan kaldırmaz. O halde anonim piyasalardaki menkul kıymet işlemlerinde, yatırımcılar menkul kıymetin değer temeli üzerine oturtulmuş bilgi aracıyla oluşan fiyat yapısı içinde yatırım kararlarını verirler. Birbirine bağlı bu yapısal düzende ortaya çıkabilecek aksaklıklar, dış müdahaleler, yatırımcının yatırım kararının sakatlanmasına yol açacaktır. Menkul kıymet piyasalarında, değer, bilgi, fiyat yapısına gelebilecek en önemli müdahaleler, içerden öğrenenlerin ticareti ve manipülasyon tanımına giren işlemlerdir. Nitekim unsurları birbirinden farklı olan bu işlemlerin, AB hukukunda, piyasanın kötüye kullanılması {market abuse) başlığı altında toplanmasının nedeni de, piyasaya olan ortak olumsuz etkileridir. İçerden öğrenenlerin ticaretinin, belli bir ihraççıya ve bu ihraççının ihraç ettiği sermaye piyasası aracının değerini etkileyebilecek bir bilginin oluştuğu dönemlere ilişkin olması nedeniyle, gerçekleşme sıklığı göreceli olarak düşüktür. Manipülasyon ise, piyasa için sürekli bir tehdit oluşturur. Bilgiye dayalı manipülasyonda, kamuya yalan, yanlış veya eksik bilgi akışı ya da açıklanması gerekirken bilginin GİRİŞ 3 açıklanmaması, kamuyu aydınlatma sistemine olan güveni bozar. Aynı zamanda bilginin fiyata yansımasını engeller ya da yanlış bir yansımaya yol açar. İşleme dayalı manipülasyonda ise, piyasanın doğal işleyiş görüntüsü içinde, ekonomik temeli olmayan, salt başkalarını yanıltma amacı taşıyan işlemler yapılarak, fiyat oluşturulmakta ve kamunun fiyata olan güveni kötüye kullanılmaktadır. Burada da, aynen bilgiye dayalı manipülasyonda olduğu gibi kamuyu aydınlatma sistemi bozulmaktadır. Manipülatif işlem amacı kamuya açıklanmadığından, fiyatın bilgiyi taşıma işlevi tamamen terk edilerek, salt fiyat oluşturmaya yönelik işlem yapılmakta; bu olgudan habersiz üçüncü kişiler, oluşan fiyatın bilginin ürünü olduğu inancıyla işlem yapmaktadırlar. Manipülasyon, hem yaygınlık özelliği hem de kamuyu aydınlatma sistemine doğrudan zarar vermesi nedenleriyle menkul kıymet piyasaları için en önemli tehlikeyi oluşturmaktadır. Manipülasyon türleri arasında bir kıyaslama yapıldığında ise, işleme dayalı manipülasyonun, tespit, mücadele güçlüğü, yanıltıcılık özelliği yönlerinden göreceli olarak daha tehlikeli olduğu söylenebilir. Zira kamuyu aydınlatma rejimi, kamuya açıklama yapmakla yükümlü olanlar, açıklamanın şekli ve kapsamı açısından yasal bir çerçeve içerisine oturtulmuştur. Bu yapı içerisinde açıklama yapılması aktif bir fiille gerçekleşmekte, dolayısıyla izlenebilir nitelik taşımaktadır. Bilgiyi açıklamama şeklinde gerçekleşen manipülatif fiillerin bu anlamda izlenme kolaylığı olmamakla beraber, daha sonra ortaya çıkan gelişmeler, bilgiyi açıklamama şeklinde olumsuz biçimde gerçekleşen manipülatif fiili ortaya çıkarabilir. Buna karşılık işleme dayalı manipülasyonun dış dünyaya yansıması, yasal görüntülü borsa işlemleri şeklindedir. Anılan nedenle, manipülatif işlem gerçekleştirilirken, salt bu olguya dayalı olarak bir tespit yapılamaz. Aynı anda gerçekleşen binlerce işlem içinde manipülatif olanlarının fark edilmesi mümkün değildir. Ani ve genel eğilime ters fiyat hareketleri uyarı görevi görebilirse de, bunu açıklayabilecek bilginin varlığının ayrıca araştırılması gerekir. Ayrıca fiyat hareketinin, menkul kıymet piyasalarının doğal özelliği olması, her fiyat hareketinin şüphe uyandırmasını önler. Gözetim ve denetim makamlarında şüphe oluşsa bile, kesin tespit yapılmadan, gerçekleşmiş borsa işlemlerine müdahale edilmesi, yasal işlemlerin de müdahaleye uğrama tehlikesini yaratır ki, bir anonim piyasada güven unsuru bakımından olabilecek en kötü özellik, gerçekleşmiş işlemlerin idari makamlarca geriye dönük iptal edilmesidir. O halde işleme dayalı manipülasyon, yasal işlemlerin arasında sinsi biçimde ilerleyerek değer, bilgi, fiyat bağlantısını ortadan kaldıran; fiyat oluşum mekanizmasını bozan; tespiti ancak ileriye dönük olarak mümkün olabilen, anında müdahalesi ise çoğunlukla mümkün olmayan bir tehlikedir. Konuya gelişmekte olan piyasalar ve Türkiye piyasası açısından bakıldığında, işleme dayalı manipülasyonun, piyasaların en yaygın ve 4 GİRİŞ tehlikeli sorunu olduğu görülür. Manipülasyonıın, SPKn m. 47.A.2-3 hükümlerinde suç olarak tanımlanması; bu fiilin hapis ve para cezalarına bağlanması, Türkiye′deki en yaygın finansal suç konumunda bulunmasını engelleyememektedir. Esasen manipülasyonun tanımlanmasındaki güçlük, sınırlanılın kesin çizgilerle çizilememesi, özellikle işleme dayalı manipülasyon fiillerinin, bilinçsiz yatırımcılar tarafından da sıklıkla işlenmesine yol açabilmektedir. İşleme dayalı manipülasyonun, fiili işleyene anında maddi menfaat sağlama olanağı verirken, doğasındaki tespit ve anında müdahale güçlüğü nedeniyle, denetim makamının hızlı ve isabetli hareket etmesini engellemesi, bu fiillerin artışında tetikleyici rol oynamaktadır. İşleme dayalı manipülasyonun bu evrensel çelişkisi, özel hukuk bakımından değerlendirilmesinin önemini arttırmaktadır. Bir başka deyişle, bireylerin, işleme dayalı manipülasyondan zarar görmeleri halinde tazminat hukuku çerçevesinde manipülatif fiili işleyenlerden zararlarının tazminini istemeleri, taleplerin hem sayısal hem miktar olarak büyüklüğü nedeniyle en etkin yaptırım mekanizmasını oluşturacaktır. Zira salt cezalandırmaya yönelik yaptırım sistemi, zarar görenlere herhangi bir yarar sağlamadığı gibi, yargılama sürecinin uzunluğu ve yargı sistemine özgü sorunlar nedeniyle caydırıcı özellik taşımamaktadır. Bu nedenle bir yandan işleme dayalı manipülasyonda caydırıcılığın sağlanması, diğer yandan da zarar görenlerin zararlarının tazmin edilerek, piyasaya güvenin korunması bakımlarından, işleme dayalı manipülasyonun özel hukuk bakımından değerlendirilmesi, sermaye piyasası açısından taşıdığı önem göz önüne alınarak, bu çalışmanın konusu olarak seçilmiştir. Bu noktada konunun sınırlanması bakımından özellikle önem taşıyan husus, işleme dayalı manipülasyonun, esas itibariyle borsada pay üzerinde gerçekleştirilebileceğidir. Borsada işlem görmeyen pay ya da hisse senetleri üzerinde uzlaşılan fiyat gösterge olma özelliğine sahip olmadığından, nıanipülasyona elverişli değildir. Borsada işlem gören pay dışındaki sermaye piyasası araçları üzerinde özellikle bilgiye dayalı manipülasyon yapılabilir. Ancak borçlanma senetlerinin fiyatları, esas itibariyle vadeye kalan gün sayısı ve genel ekonomik göstergelere göre oluştuğundan, payda olduğu ölçüde işleme dayalı olarak manipüle edilmeye elverişli değildir. Bu yüzden çalışmada, borsadaki pay işlemleri üzerindeki manipülatif işlemler inceleme konusu olarak belirlenmiştir. Çalışmanın ilk bölümünde, işleme dayalı manipülasyonun genel çerçevesi çizilecek, karşılaştırmalı hukuktaki yeri belirlenecek ve benzer kavramlardan farkı ortaya konacaktır. Manipülasyonun tam ve tartışmasız bir tanımının yapılamaması, genel sınırlarının çizilmesine engel değildir. Esasen cezai ve hukuki sorumluluk doğuran bir fiilin objektif ölçütlerle belirlenebilir olması gerekir. Karşılaştırmalı hukuk incelemesi, özellikle İRİŞ S son dönemlerde büyük değişim gösteren AB hukukundaki anlayış ve düzenleme tercihlerine bağlı olarak, manipülasyonun evrensel boyutlardaki algılanış şeklinin belirlenmesini sağlayacaktır. Diğer yandan, finansal piyasalardaki, yabancı kavramlara dayalı terminoloji sorunu nedeniyle manipülasyon, yakın veya uzak ilgili olduğu birçok kavramla karıştırılmaktadır. Bu kavram kargaşasının giderilmesi, manipülasyondaki kavramsal özelliklerin ortaya konması bakımından önemlidir. İkinci bölümde, borsada fiyat oluşum sürecindeki etkenler incelenecek, bu bağlamda, bilginin dışında fiyat üzerinde etkili olabilecek etkenleri açıklayan kuramlar değerlendirilecektir. Söz konusu değerlendirme, manipülasyonun piyasa üzerindeki olumsuz etkilerini ve dolayısıyla düzenleme politikası açısından bakış açısını ortaya koyacaktır. Manipülasyonun genel çerçevesini çizdikten ve piyasa açısından ortaya çıkardığı olumsuz etkileri ortaya koyduktan sonra, temel unsurları, üçüncü bölümde incelenecektir. Özellikle literatürde geniş bir tartışmaya konu olan yapay piyasa, yapay fiyat, başkasını işlem yapmaya ikna etme unsurlarının anlamı, içeriği ve manipülasyonun oluşumundaki rolleri bu bölümde değerlendirilecektir. İşleme dayalı manipülasyonun unsurlarının belirlenmesi, tek tip manipülatif fiil kalıbının oluşturulmasına olanak vermez. Manipülasyon, niteliği gereği, çok değişik zamanlarda ve görünümlerde gerçekleşebilir. Bu nedenle, manipülatif fiillerin türleri dördüncü bölümde incelenecek ve evrensel kalıpların yanı sıra ülkemizde de sıklıkla görülen işlem tiplerinin manipülasyon açısından değerlendirmesi yapılacaktır. Manipülasyonun yasal görünümlü işlemlerle gerçekleştirilmesi, beraberinde yasal işlemlerin de fiyat üzerindeki etkilerine bağlı olarak manipülatif sayılması tehlikesini getirmektedir. Bu nedenle, manipülatif işlemlerin türlerinin incelenmesi, sınıflandırma yapmak bakımından önem taşımaktadır. Beşinci bölümde, manipülasyondan doğan hukuki sorumluluğun unsurları incelenecektir. İşleme dayalı manipülasyon, sermaye piyasasına özgü bir kavram olmakla beraber, manipülatif işlemlerden doğan hukuki sorumluluğu genel hükümler üzerine oturtmak gerekir. Bu bağlamda bir belirleme yaptıktan sonra, genel hükümlere göre sorumluluğun doğumu için gerekli koşullan, sermaye piyasasının özellikleri çerçevesinde değerlendirmek ve yorumlamak gerekir. Özellikle nedensellik bağı ve zarar kavramları bakımından, sermaye piyasasının özelliklerine uygun bir belirleme yapılmalıdır. Nitekim bu alanda Amerikan hukukunda geniş bir bilimsel ve yargısal içtihat oluşmuştur. Beşinci bölümde, bu tartışmaların ışığında, hukuki sorumluluğun unsurları açıklanacaktır. Çalışmada ulaşılan sonuçlar, özetle sonuç kısmında toplanacaktır. ONSOZ Manipülasyon, Türk sermaye piyasasının en temel sorunlarından birisidir. Piyasanın yapısal özellikleri, işlem hacmi sığ olan paylar üzerinde manipülatif işlemlere elverişli bir ortam yaratmaktadır. Sermaye piyasasının düzenleme ve denetim otoritesi olan Sermaye Piyasası Kurulu, manipülasyonla mücadele konusunda etkili bir denelim yapmaktadır. Ancak salt etkili denetim, piyasanın yapısal özellikleri geliştirilmeden, olumlu bir sonuç vermemektedir. Diğer yandan denetimler sonucunda yargıya yansıyan konularda, manipülasyonun karmaşık ve teknik yapısı, yargılamada hızlı ve etkin bir sürecin işlemesini engellemektedir. Konuya sadece istatistiki açıdan bakıldığında, cezalarda caydırıcılığın sağlanamadığı görülmektedir. Bunun en önemli etkeni, 4616 sayılı Yasa nedeniyle, birçok manipülasyon dosyasının erteleme kapsamına girmesi ve yargısal içtihatların oluşumunun gecikmesidir. Bu yüzden salt istatistiklere bakmak, Sermaye Piyasası Kurulu′nun manipülasyonla mücadelesi konusunda doğru yargıya ulaşmayı engeller. Diğer taraftan manipülasyon, çoğunlukla yasal görüntülü işlemlerle yapıldığından, anında tespit ve müdahale, ayrıksı haller dışında mümkün değildir. Mücadeleyi etkinleştirmek adına yapılan sert girişimler, piyasa mekanizmalarının bozulmasına ve gerçek yatırımcıların da piyasadan çekilmesine yol açar. Bu yüzden manipülasyonun sinsice işleyebilmesi, çoğunlukla fiil gerçekleştikten sonra sorumlulara yönelik denetim ve yaptırım sürecinin işlemesine neden olmaktadır. Türk sermaye piyasasına özgü sorunlar ve manipülasyonun özüne ilişkin evrensel gerçekler bir tarafa bırakıldığında, manipülasyonla mücadelede en etkin yöntem, hukuki sorumluluk sisteminin çalıştırılmasıdır. Tazminat isteme kültürünün yerleştiği, yatırımcıların, doğan zararlarının tazmini için hakkını aradığı ve yargısal içtihatların oluştuğu bir ortamda, manipülatif fiiller de önemli ölçüde azalacak ve piyasaya güven unsuru yerleşecektir. Türk sermaye piyasasının gelişmiş piyasa ölçütlerine uyması yolunda bu süreç büyük önem taşımaktadır. İşte sermaye piyasası bakımından yaşamsal önem taşıyan bu konuda çalışma yapma fikri, Sermaye Piyasası Kurulu Hukuk İşleri Dairesinde görev yaptığım dönemde doğdu. Kurul′un Yasayla verilmiş düzenleme, denetleme görevlerinin dışında, bilgi üretmek gibi önemli bir işlevi vardır. Kurul′da göreve başladığım ilk günden itibaren beslendiğim bilimsel yaklaşım kültürü, Kurul′daki birçok meslektaşım gibi beni de, sorunlara bilimsel gözle bakmaya ve çözüm aramaya yöneltti. Kurul′da başladığım bu çalışmanın önemli kısmı, yine Kurul′da çalıştığım dönemde yapılmıştır. Ancak çalışmanın tamamlanması, Bilkent Üniversitesi′nde görev aldığım dönemde gerçekleşmiştir. Bağımsız idari otoritelerin, yetkili oldukları alanlara yaptıkları en önemi katkılardan birisi de o alanda uzmanlaşmış, yetişmiş insan gücü oluşturmaktır Bu insan gücünün, kamu veya özel sektördeki çalışmaları, bağımsız idar otoritenin alanında sağlıklı bir gelişimin oluşmasına büyük katkı sağlamaktadır Bu nedenle, yetişmiş insan gücü kapasitesinin yüksek olduğu bu kuruluşlarda atama ve yükselmede liyakat ilkesi gözetilerek, insan gücüne yapılacak yatırım, kurumların saygınlığını ve gücünü korumayı sağlayacağı gibi, kamu, özel sektöı ve akademik yaşama önemli bir kaynak oluşturacaktır. "Sermaye Piyasasında İşleme Dayalı Manipülasyon ve Özel Hukuk Bakımından Sonuçlan" başlıklı bu çalışma, Sermaye Piyasası Kurulu′nun eğitimime yaptığı katkı ve Kurul′daki çalışma alanımın bana öğrettikleri sayesinde yapılmıştır. Bu bağlamda, bu çalışmanın salt bireysel bir çalışmanın ürünü olmadığını belirtmek isterim. Manipülasyon gibi, Kurul′un hukukçu ve denetçilerinin yıllarca süren ortak emeğini taşıyan bir konuda yapılan çalışma, kuşkusuz bu ortak emeğin ürünüdür. Bu çalışmanın tamamlanması, bana kişisel olarak, bu ortak ürünün sahibi dostlarıma teşekkür etme fırsatı vermiştir. Güzel bir yaz günü, birbirinden güzel anılarla veda ettiğim, Hülya′ya, Aynur′a, Şebnem′e, Serpil′e, Aslı′ya, Kerem′e, Çiğdem′e, Sanlı′ya, Birsen′e, Yusuf a, Gökçay′a, Enver′e, Ayşegül′e, Pınar′a, Dilek′e, Merzuke′ye, Gamze′ye, Nusrel′e, İlke′yc, Ercan′a, Hülya′ya, Suzan′a, Selma′ya, Filiz′e teşekkürlerimi sunuyorum. Ortak ürünün bir diğer paydaşı olan ve burada isimlerini sayamadığım denetçi dostlarıma da, teşekkürlerimi sunmak benim için zevkli bir görevdir. Bu çalışma, büyük ölçüde, Ayşe′ye, Zeynep Berin′e ve Eylül′e ait zamandan çalınarak yapılmıştır. Onları sevgiyle anıyorum. Değerli dostum Prof. Dr. İsmail KIRCA′ya, bu çalışmanın Enstitü yayını olarak basılmasına olanak verdiği için teşekkür ediyorum. Bilkent, 27.01.2008 Dr. Çağlar MANAVGAT VIII İÇİNDEKİLER KISALTMALAR.................................................................................. BİBLİYOGRAFYA ............................................................................. GİRİŞ.................................................................................................... BİRİNCİ BÖLÜM TANIM, KAPSAM ve KARŞILAŞTIRMALI HUKUKTA DURUM I. Tanım ve Kapsam........................................................................1 A. Tanım ..................................................................................1 B. Kapsam...............................................................................14 C. Tarihçe................................................................................17 D. Karşılaştırmalı Hukukta Manipülasyon.................................22 1. ABD Hukukunda...........................................................22 2. İngiliz Hukukunda........................................................24 3. Fransız Hukukunda........................................................30 4. Alman Hukukunda........................................................32 5. İtalyan Hukukunda........................................................33 E. Avrupa Birliği Hukukunda Manipülasyon...........................34 1. Market Abuse Direktifi ve Düzenlenme Nedenleri.........34 2. Direktifte Manipülasyonun Tanımı................................36 3. Manipülasyon Kapsamı Dışında Kalan İşlemler..............42 4. Manipülasyona İstisna Oluşturan İşlemler......................44 a) Genel Olarak............................................................44 b) İhraççının Hisse Senedi Geri Alma Programları.........44 c) Fiyat İstikrar İşlemleri..............................................46 II. Benzer Kavramlarla Karşılaştırılması..........................................47 A. Fiyat İstikrarını Sağlamaya Yönelik İşlemlerle......................47 B. Hile Hükümleriyle...............................................................55 C. İçerden Öğrenenlerin Ticareti Hükümleriyle.......................63 ikinci bolum MANIPULASYONUN EKONOMİK AÇIDAN DEĞERLENDİRİLMESİ VE SERMAYE PİYASASINA OLUMSUZ EKONOMİK ETKİLERİ I. Genel Olarak.............................................................................69 II. Etkin Piyasa Kuramı..................................................................70 III. Davranışsal Finans Kuramı.........................................................73 IV. Konunun Manipiilasyon Açısından Değerlendirilmesi ve Manipülasyonun Olumsuz Ekonomik Etkileri..................................................................................78 A. Konunun Manipiilasyon Açısından Değerlendirilmesi..........78 B. Manipülasyonun Olumsuz Ekonomik Etkileri.....................84 ÜÇÜNCÜ BÖLÜM MANİPÜLASYONUN UNSURLARI I. Genel Olarak.............................................................................89 II. İşlem Yapmak...........................................................................90 A. Genel Olarak.......................................................................90 B. Alım Satım Yapmak.............................................................92 1. Borsa İşlemi...................................................................92 2. Emir Vermek.................................................................93 C. Sözleşmesel Bir Hakkı Kullanmak.......................................96 D. Kazancı Gerçekleştirmeye Yönelik İşlemler.........................99 III. Yapay Piyasa Oluşturmak........................................................102 A. Genel Olarak.....................................................................102 B. Yapay Fiyat.......................................................................103 C. Yapay İşlem Hacmi...........................................................109 IV. Yanıltıcı İzlenim Yaratarak Başkalarını İşlem Yapmaya İkna Etmek.............................................................................11 1 A. Yanıltıcı İzlenim Yaratmak.................................................1 1 1 1. Genel Olarak...............................................................1 11 2. İşlemin Görünürde Olmasının Rolü..............................1 12 3. Yanıltıcı İzlenimin Tespitinde Yaklaşımlar.....................112 x 4. Yanıltıcı İzlenim Yaratmaya Elverişlilik ve AB Hukukunun Yaklaşımı..................................................1 13 5. Yanıltıcı İzlenimin Objektif Ölçütleri............................117 a) İşlem Ölçütleri.......................................................117 b) Yatırımcı Tipi Ölçütü..............................................118 c) Yanıltıcılığın Tesiptinde Sahip Olunan Bilgilerin Bütününün Esas Olması..........................................126 B. Başkalarını İşlem Yapmaya İkna Etmek.............................128 V. Manevi Unsur.........................................................................130 A. Genel Olarak.....................................................................130 B. Kapsam.............................................................................133 DÖRDÜNCÜ BÖLÜM MANİPÜLASYONUN TÜRLERİ I. Genel Olarak...........................................................................139 II. Görünürde İşlemler.................................................................140 A. Mülkiyette Gerçek Anlamda Değişiklik Yaratmayan İşlemler.............................................................................140 B. Kurgulu Emirler................................................................141 III. Gerçek İşlemler.......................................................................143 A. Seans Kapanış Fiyatını Belirleyen İşlemler (Marking The Close).........................................................143 B. Pay Depolama İşlemleri (NVarehousing - Parking).............146 C. Seri İşlemler......................................................................151 D. Fiyatı Sabitlemeye Yönelik İşlemler (Capping/Pegging).....153 E. Pay Sahipliğinde Yoğunlaşma (Accumulation Of Stock-Cornering the Market).............................................154 F. Büyük Emir Bilgisine Dayalı İşlemler (Frontrunning)........158 G. Açığa Satış.........................................................................163 H. Türev Piyasalarda Manipülasyon .............167 beşinci bolum manıpulasyondan doğan hukuki sorumluluk I. Genel Olarak...........................................................................175 II. Hukuki Sorumluluk Bakımından Menkul Kıymet İşlemlerinin Diğer Menkul Mal İşlemlerinden Farklı Yönleri... 176 III. Tazmin Sorumluluğunun Hukuki Çerçevesi............................179 A. Tazmin Sorumluluğunun Koşulları....................................183 1. Genel Olarak...............................................................183 2. Hukuka Aykırılık.........................................................183 3. Nedensellik Bağı..........................................................185 a) Genel Olarak..........................................................185 b) Normun Koruma Amacının Önemi ve Manipülasyonu Yasaklayan Hükümlerin Bu Açıdan Değerlendirilmesi.......................................1 86 c) Nedensellik Bağının Kapsamı..................................190 aa) Uygun Nedensellik Bağı Kuramına Göre Genel Değerlendirme................................................190 bb) Uygun Nedensellik Bağının Sermaye Piyasasının Özelliklerine Uygun Yorumlanması Gereği - Piyasa Hilesi Kavramı........................191 cc) Türk Hukuku Bakımından Manipülasyondan Doğan Hukuki Sorumlulukta Nedensellik Bağının Kapsamı..............................................199 dd) Nedensellik Bağının Kurulmasında Özel Haller..............................................................201 1.1. Genel Olarak..........................................201 1.2. Nedenlerin Çokluğu...............................202 1.3. Yatırımcının Piyasa Fiyatına Güvenerek İşlem Yapmadığı Haller...........................204 ee) Nedensellik Bağının Kesilmesi.........................207 4. Zarar...........................................................................209 a) Genel Olarak..........................................................209 b) Manipülasyondan Doğan Hukuki Sorumluluk Bakımından Zarar Kavramı.....................................210 aa) Genel Olarak b) Fiyattaki Değişimle Zararın Doğduğu Görüşü............................................................211 cc) Manipülatif Etkinin Kalkmasıyla Birlikte Fiyattaki Etkilenmeyle Zararın Doğduğu Görüşü............................................................213 dd) Türk Hukuku Bakımından Değerlendirme ve Zarar Kavramı.................................................2 16 B. Tazminat İstemine Hakkı Olanlar.......................................220 1. İşlem Yapanlar.............................................................220 2. İşlem Yapmamakla Beraber Yatırım Kararı Etkilenenler.................................................................221 C. Tazminat Yükümlülüleri....................................................225 1. Manipülatif Fiili Aslen İşleyenler.................................225 2. Manipülatif İşlemin Gerçekleştirilmesine Yardım Edenler........................................................................225 a) Aracı Kurumlar......................................................225 b) Diğer Yardımcılar...................................................232 D. Taleplerin Kapsamı............................................................232 1. Sözleşmenin İptali.......................................................232 2. Sözleşmenin Hükümsüzlüğünü İleri Sürme.................234 3. Zararın Tazmini...........................................................237 SONUÇ...........................................................................................239 Banka ve Ticaret Hukuku Araştırma Enstitüsü Yayınları (2007-2008).....................................................................247